（原标题：好意思的集团会否提前堕入“大公司罗网”？丨正经深度）

文丨顾小白 裁剪丨百进

开端丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为4600字）

【正经社“家电解围赛”之六】

多年来，通过大举收购，好意思的集团本身范围得以飞速延迟，业务也变得愈增加元化。

近日，其告示将收购东芝电梯中国公司{东芝电梯（中国）有限公司及东芝电梯（沈阳）有限公司}的控股权。此举意味着其楼宇业务布局的再次强化，也彰显其并购扩张标准的坚强不移。

但是，在缜密研读好意思的集团近期的港股招股书及三季度财报等内容之后，正经社分析师发现，其大举收购带来显耀上风的同期，也可能由于“摊子”铺得太快太大，导致全体资源竖立濒临严峻挑战，存在提前际遇“大公司罗网”的风险。

1

居品线或达三位数

无论是港股招股书如故2024年三季报，好意思的集团近几年的功绩增长显得层层递进，数据间的逻辑亦然颇为顺畅。仅从名义数据来看，其财务报表的外不雅是很好意思的（de）。

本年9月，好意思的集团收效在港股上市，已毕了A+H双平台上市。港股招股书自满，2021年至2023年，其商业收入分袂为3433.61亿元、3457.09亿元、3737.10亿元，同比增长率分袂为20.18%、0.68%、8.10%。

时期，商业成本占营收的比率稳中有降，分袂为77.6%、75.9%、73.7%；毛利率则是稳中有升，分袂为22.4%、24.1%、26.3%。而成绩于成本、毛利等的限度，净利润率进展出稳健提高，分袂为8.5%、8.6%、9.0%。

赫然，这一系列数据展示的，便是好意思的集团的精细化运营才能。

进入2024年，好意思的集团的全体营收在一季度为1064.83亿元、二季度为2181.22亿元、三季度为3203.50亿元，同比增长率分袂为10.19%、10.28%、9.57%。

全体净利润方面，一季度为90.36亿元、二季度为211.41亿元、三季度为321.51亿元，同比增长率分袂为10.93%、14.10%、13.66%。

无论是营收，如故净利润，基本王人能保管双位数的增长率。

其间的数据进展及逻辑，也王人展示了络续利好。

若仅从营收数据来看，好意思的、海尔、格力国内三大家电巨头中，好意思的是当之无愧的第一。

正经社分析师觉得，一个可能的解说是，好意思的集团领有更大的业务“摊子”，范围效应使得其范围已毕了超越。

横向比较，尽管格力也拓展了不少业务，但是本年前三季度其空调业务营收占比为78.14%，比拟之下，好意思的集团的这一比例为46.70%。这一数据互异直不雅地反馈了两家公司在业务布局上的不同广度，且历史上的格力曾以独专空调为傲。

海尔的情况与格力类似，一样是在家电行业全体濒临挑战时，才运行寻求愈增加元化的业务和发展旅途，不外海尔更多摄取的如故高端化的发展策略。

事实上，好意思的集团历来给东说念主以居品或业务愈加稠密的印象。仅初创期，就先后阅历了玻璃瓶、塑料瓶到五金成品、家电居品的转型。在家电范畴，从白电到黑电，到厨房及糊口小家电，到其它厨卫电器等，其居品的确涵盖了通盘的家电类别。

时于当天，好意思的集团的业务河山愈发广博，不仅领有ToC的业务矩阵，在ToB业务方面一样重兵布局，覆盖了智能家居、新动力及工业时期、智能建造科技、机器东说念主与自动化及楼宇科技、医疗健康等浩瀚业务范畴。

且不提其根基主业智能家居居品，仅新动力及工业时期业务范畴，就领有好意思芝、威灵、科陆电子、合康、高创、好意思仁、MOTINOVA、好意思垦、东芝、日业等十多个品牌，居品覆盖压缩机、电机、芯片、阀、延缓机、汽车部件、畅通限度及自动化、上下压变频器、储能和散热部件等。

其一齐居品线数目，保守意料亦然轻搪塞松达到三位数的量级。

2

30年超30项大扩张

好意思的集团的多元化与竞争敌手不同，的确是与生俱带的“基因”。这八成源于其草根的降生，因而野心上似乎更倾向于实用主义。

农民降生的创举东说念主何享健，在1968年就集资创办了工场，直到1981年才谨慎创建“好意思的”商标，时期已阅历了屡次业务转型。尔后以电电扇雄厚了根基，产值握住迎来蹂躏。

当企业达到一定例模后，并购成为公认的加速增长的灵验阶梯，好意思的集团的扩张之路也印证了此点。

其谨慎并购扩张之路始于1998年，曩昔收购了东芝万家乐（压缩机）。这一并购事件符号着好意思的集团运行通过成本运作已毕本身的快速发展。尔后，好意思的集团从一个州里企业缓缓成长为寰宇500强企业。

据不彻底统计，初度收购于今不到30年的时期，好意思的集团已实行了高出30项要紧的合股及并购案，平均每年一项致使更多。其中，小天鹅的收购、东芝家电业务的收购、德国库卡工业机器东说念主业务的收购、菱王电梯的收购、万东医疗的收购、威灵汽车部件业务收购等，王人具有里程碑的兴致。

它们不仅显耀扩大了营收范围，还助力好意思的集团收效已毕了在更多业务范畴的进步。

时于当天，好意思的集团的并购标准仍未停歇，本年上半年照旧达成收购左券的就有瑞士上市企业Arbonia AG旗下业务的收购，及欧洲Teka Group工业集团的收购。

自谨慎实行并购计谋以来，好意思的集团的扩张势头迅猛，营收连连攀升。比如1998年营收增长63.64%至36亿元，2003年营收已毕30%的增长达至175亿元，2005年同比增长40%至456亿元，2010年同比增长59.70%蹂躏千亿大关，2017年同比增长51.35%蹂躏两千亿大关，2021年同比增长20.18%蹂躏三千亿大关。而客岁营收照旧接近四千亿元，今明两年八成就有望再次蹂躏。

3

并购后遗症粉饰暴虐

不成暴虐的是，并购计谋也伴跟着浩瀚负面效应。

比如，2020年收购合康新能股权、2021年收购万东医疗股权，这两起收购交往就王人因为原股权持有方的原因，导致了内幕交往，并因此受到监管部门的处罚。

好意思的集团动作收购方，固然莫得径直卷入这些内幕交往，但其声誉仍不成幸免的受到了影响。部分投资者就此建议质疑，觉得其在信息露馅和透明度方面存在不及。

好意思的集团关于德国库卡集团的收购，影响更大，更受外界柔软。库卡集团主营工业机器东说念主，与ABB、发那科、安川电机并称寰宇工业机器东说念主制造“四大家眷”。该收购于2016年公告，后又阅历了独有化，最终库卡被好意思的集团全资领有，一齐收购资金约300亿元。

但是，在功绩方面，巨资收购的库卡给好意思的集团带来了不小的压力。数据自满，2017年至2020年，库卡的商业收入邻接下滑，分袂为271.45亿元、254.42亿元、249.52亿元和206.52亿元已毕。

同期，净利润更是由盈转为巨亏，分袂为6.91亿元、1.00亿元、0.76亿元和-8.27亿元，这四年的净利润所有这个词仅0.4亿元。

尔后，库卡的有关数据公布的就比较少了。

不外，从好意思的集团港股招股书中不错看到，2021年至2023年，其机器东说念主与自动化业务的收入分袂为252.87亿元、277.13亿元、310.53亿元，这些数据大致不错反馈出库卡在这几年的营收情况。

字据华创证券过往的接头论说，2012年至2021年十年间，库卡的平均净利润率约为2.1%。以此估算，2017年至2023年，库卡已毕的净利润总和惟有约莫为38亿元。天然，该估算收尾笃定无法精准体现库卡多年的盈利情景，仅仅大致上的参考。

此外，2024年上半年，好意思的集团的商誉为299.87亿元。其中库卡占比约72.7%，达218.02亿元。赫然，好意思的集团于工业机器东说念主业务的发展说念路，仍然说念阻且长。

4

“大公司罗网”会否提前到来

上述问题一定进度上反馈了好意思的集团并购后最直不雅的后遗症。但并购所带来的影响，赫然并未就此停步。

现时，好意思的集团的运营呈现极端的安靖性，但类似多年相对安靖的营收结构，以及横跨多个彻底不有关的范畴和超长的居品线等身分，就难免令东说念主担忧，这种安靖性是否为际遇“大公司罗网”的前兆。

大公司常堕入的一个典型罗网便是，跟随范围的快速延迟，运营及处理等方面却未能同步提高。公司体量增大后，居品线握住扩展至多个不有关范畴，导致处理架构和运营复杂度急剧增加。这种跨界的业务扩展，不仅可能使有野心经过变得冗长且低效，舒缓了企业的天真性和反应速率，还使企业必须面对愈增加元化的客户需求。

若无法实时稳健并得志这些种种化的需求，客户惬意度例必下滑。同期，有关的资源分拨、更正方面，也可能濒临挑战。

好意思的集团频年来的范围扩张显耀加速，营收从千亿跃升至两千亿用了7年，而从两千亿到三千亿仅用了4年，八成也会仅用4年足下就已毕三千亿到四千亿的再次跃升。

再来看其扩张后的营收结构，字据港股招股书，好意思的集团在2021年蹂躏三千亿大关，至本年的三年多时期，各业务的营收占比变化极小。

比如，中枢空调业务的营收占比在2021年为30.3%， 2023年为30.2%。三年间的确莫得变化，仅在2024年前四个月略变化为33.0%。

而破耗大王人代价并被奉求厚望的机器东说念主与自动化业务，2021年的营收占比为7.4%，到了2023年略增为8.3%，但是2024年前四个月又萎缩至6.3%。

其它业务的营收占比一样波动不大，均呈现眇小增减的趋势。

从积极的角度看，好意思的集团的营收结构展现出了稳健性，多元化的业务灵验通晓了范围效应。但是，从永恒视角凝视，各业务的增长后劲问题粉饰暴虐。

相对安靖的营收结构和范围的扩张，可能仅是阛阓大势下的天然收尾，基于公司的主动性增长尚待进一步不雅察。

同期，由于业务覆盖鄙俚，跨阛阓的均衡效应可能泄漏，即某些阛阓或居品线的损失在其他范畴得到弥补，这或会掩饰要道范畴的零落迹象，如库卡集团也曾的损失，并未影响好意思的集团全体净利润的增长，这便是一种均衡效应。

此外，业务多元化也带来了更多的业务部门，若各业务营收占比长久保持安靖，可能反馈出部门间的里面竞争不及或资源分拨缺少天真性，导致资源难以流向更具成长后劲的业务范畴。

比如，库卡在被收购之初的2017年即公开声称，将费事个东说念主机器东说念主阛阓，但直到本年10月，其对媒体声称，东说念主形机器东说念主的中枢零部件研发，仍处于初步探索阶段。

这不禁令东说念主意料，进展牢固的原因是否与有野心冗长及资源分拨等有关。天然，的确情况仍需进一步不雅察。

再以销售用度为例：放荡2024年上半年，好意思的集团在全球领有高出400家子公司、33个研发中心和43个主要制造基地，职工总额超19万东说念主，业务遍布200多个国度和地区。尽管上半年销售用度达214.56亿元，但若平平分拨到每家子公司仅约0.54亿元，每个国度或地区也仅约1.07亿元，相较于全体数字就显得不那么广博了。

再看研发干预，从2010年到2014年，好意思的集团的研发用度增长了近5倍，研发用度率从0.8%提高到2.82%，自2015年起基本保持在3.5%足下。而以2014年前三季度为例，研发用度为114.01亿元，若平平分拨给每个居品线，一样不会显得止境“大王人”。

天然，好意思的集团在本色分拨中笃定是有所侧重，而这赶巧突显了“大公司罗网”中的处理和运营的成果及复杂性挑战。好意思的集团2023年报自满其在全球领有的子公司为200家，半年后就达到了400家。

就好意思的集团越来越快的范围延迟速率而言，不得不令东说念主为其处理和运营“握上一把汗”。

值得一提的是，研发用度率是揣度公司更正干预的最直不雅标尺，关于科技公司尤为紧迫。好意思的集团虽已自我定位为科技公司，但其研发用度率与硬核科技公司比拟，仍有较大差距，如华为、百度等，这些公司的研发用度率长年保持在双位数水平。

从频年来的频频并购、营收结构到有关用度干预等多方面不雅察，正经社分析师觉得，好意思的集团在现时似乎更侧重范围的扩张，即量的进展，而在质的提高上仍有较大空间。无论是ToB业务如故ToC业务，好意思的集团在许多方面还仅能作念到“比上不及比下多余”。

不外，动作外部不雅察者，能看到的也仅仅部分信息，具体而精准的情况，仍需好意思的集团的进一步解答。

另外，值得肃肃的是，尽管好意思的集团在2024年前三季度领有高达1608.79亿元的货币资金，看似现款无比充裕，但概括推敲投资、欠债等身分，其现款流压力依然粉饰暴虐。

具体而言，好意思的集团前三季度的野心行动和筹资行动分袂产生了602.64亿元和199.61亿元的现款流净额，但是，高达905.64亿元的投资支拨导致现款流净流出105.80亿元，自满出现款流入不敷出的情景。

而其欠债总额达3468.55亿元，其中流动欠债占比高达92.85%，达到3220.40亿元。照此筹谋，其两项短期偿债才能方针，流动比率和速动比率分袂为1.12、0.99，虽接近但仍未能达理念念值。

八成恰是因此，好意思的集团也摄取与格力类似的应收款项融资及期末隔绝证实的财务操作，范围也极端可不雅。比如，2024年上半年，其应收款项融资达198.92亿元，期末隔绝证实128.72亿元。

这一财务操作的见地，恰是提前获取现款流。

此外，好意思的集团三季报时协作的司帐机构普华永说念，本年被曝出卷入多起财务作秀等丑闻，并受到中国监管部门的惩处和罚金。据媒体的不彻底统计，国内至少有高出30家上市公司和50家公募基金处理东说念主旗下部分基金隔绝了与普华永说念的协作。【《正经社》出品】

CEO·首席接头员|曹甲清·责编|唐卫平·裁剪|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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